平安證券首席經濟學家張明:新三難選擇下中國經濟的艱難權衡

盧寶宜2018-09-21 15:37:25來源:中國房地產金融

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??“控風險的目標應該優先于短期經濟穩增長。”

??經濟學家蒙代爾就國家經濟目標的選擇,提出貨幣政策的獨立性、匯率的穩定性、貨幣的自由進出流動性,三者只能選其二,這稱為三元悖論(Mundellian Trilemma),或三難選擇(The Impossible Trinity)。

??當前中國經濟也面臨著新的三難選擇:外部環境的確定性、防控系統性金融風險,以及宏觀經濟的穩定增長。

??基于“三難選擇”理論,最好的狀態也是保二舍一。目前國內政策指針正從控風險向穩增長擺動,基本走到了兩者平分秋色的位置。而指針擺動的幅度,將會決定金融控風險的進程、資產價格的走勢以及人民幣匯率的變化,甚至可能決定結構性改革的前景。

??2018年8月15日,在鴻儒金融教育基金會和上海金融與法律研究院聯合主辦的第129期“鴻儒論道”論壇上,平安證券首席經濟學家、中國社會科學院世界經濟與政治研究所國際投資研究室主任張明接受《中國房地產金融》專訪時指出:“今年以來,中國外部環境急轉直下,短期內外部環境顯著轉好的概率較低。而在控風險與穩增長的平衡之間,控風險的目標應該優先于短期經濟的穩增長。”

??中美貿易摩擦

??全球經濟在最近一年中仿佛坐上了過山車,從2017年下半年到2018年上半年,由高歌猛進到急速下滑,經歷了協同復蘇再度轉化為分化的扭轉。

??張明分析,2017年,大多數國家呈現經濟復蘇的好轉現象,而今年上半年只剩美國經濟在繼續走強,新興市場減速顯著。其次,在貨幣政策上,去年貨幣緊縮從少數央行向更多央行擴展,而今年只有美聯儲在收緊,已經加息2次,預測在接下來的9月和12月還會再加息2次。同時,去年歐洲多國皆順利完成權力接替,沒有顯著的地緣政治沖突;今年美國單方面退出“伊核協議”加劇了中東地區為首的全球地緣政治沖突,直接推升了全球油價,并給進口國造成新一輪滯脹壓力。

??世界經濟的新變化也正在帶給國內經濟負面的新沖擊。

??“這段時期,中國宏觀經濟已經出現了明顯下行趨勢:盡管GDP增速依然穩定,但高頻指標不容樂觀:固定資產投資增速、社會消費品零售增速、貿易順差、貨幣增速、社會融資總額等均出現了不同程度的回落。”張明認為,外部環境與防風險政策的共振是拖累中國經濟增速下行的主要原因。

??而從去年起,中國政府一直把防控金融風險作為主要政策目標,例如加強對地方政府債務的控制,導致基建投資增速明顯下滑。在這樣三架馬車都在下行的情況下,2018上半年國內經濟經一系列高頻金融指標顯示,下行趨勢顯著。如2018年6月的M1與M2同比增速分別僅為6.6%與8.0%,顯著低于2017年6月的15.0%與9.1%。

??張明強調,本輪中美沖突的表面上是中美貿易失衡,更深層次的原因是美國試圖遏制中國的產業升級和技術進步。這一點,國海證券研究所宏觀組組長樊磊也表示認同:“比如兩方交戰的焦點之一與中國制造業有關。中國把它理解為產業升級的必要政策,而美國則覺得是不公平競爭。雙方似乎各有各的道理。”

??張明表示,美國對中國態度的轉變,并非發生在特朗普上任后,而是在奧巴馬第一二任期之間就已存在轉變了。至于中美貿易戰的走勢,他認為還有五大領域可能受波及。

??第一,投資領域。可以從今年1至5月中國對美國直接投資規模同比下降90%中窺見一斑。第二,人才領域。這可能會影響未來從美國到中國的人才流動。第三,多邊領域。美國可能團結其他發達國家,從多邊渠道向中國聯合施壓。這一點是中國政府非常不希望看到的。第四,地緣政治領域。美國目前在朝鮮半島、臺海與南海都有一些新動作。第五,金融領域。不能排除美國政府未來會對中國金融機構駐美分支機構進行調查、制裁與罰款。

??張明預測,短期內中美貿易戰不會得到解決,未來仍存在沖突激化的可能性。他用多個模型對中國經濟增長可能受到的沖擊進行了預估,結果呈現,沖擊總體仍是可控的。

??從第二季度起,隨著國外環境的變化,國內的宏觀政策也在不斷調整,中央財政政策變得相對積極。“個人認為今年下半年GDP增速不會出現過快的回落,今年全年的經濟增速依然有望穩定在6.5%左右。中國經濟穩中求進的基調不會有太大變化。”張明表示。

??穩增長還是控風險?

??2018年7月起,中國政府敦促地方政府加快專項債的發債速度。不管從財政政策或金融監管上看,中國政府的政策指針,在外部環境不確定性顯著增強的背景下,似乎有意向經濟增長的方向劃去。

??地方融資平臺的約束放松,央行降準鼓勵商業銀行增加對中小企業的貸款,連最新出臺的資管新規等條例的嚴厲程度也遠比市場預期要低。

??對此,張明表示擔憂:“如果再來一輪顯著的宏觀政策放松,的確有助于穩定短期的增長與金融市場,然而卻無助于提高經濟增長的效率,并且可能讓控風險的共識與努力毀于一旦。因此,宏觀政策進行微調是有必要的,但應該千萬避免過度放松。”

??中國國民經濟總是與房地產業息息相關。雖然國家從去年起就明確了“房住不炒”的方向,但是樓市不降反升,尤其表現在三四線城市和一線城市的二手房市場,這也與央行持續放松貨幣政策讓潛在購房者形成房價將會繼續上漲的預期有關。

??張明表示,2017年是三四線城市房地產銷量最好的一年,一是出于棚改規模達到歷史頂峰,二是三四線城市的消費者開始使用加杠桿買投資盤。今年上半年,居民債務顯著上升,也依舊與房地產市場蠢蠢欲動有關。如果城市房價出現新一輪上漲,那中國金融系統性風險將不降反升。

??“但我們相信,政府控風險是認真的。”張明認為,三四線熱銷可能還會持續一段時間,但在未來幾年內銷售額收縮是大概率事件,房地產稅的出臺也近在眼前。

??目前市場存在一種猜測,如果國外環境惡化,中美貿易摩擦加劇,由于房地產業受到的直接影響較為有限,中國政府是否有可能為了穩定經濟增長而放松房地產調控?張明雖然擔憂政策的指針過于向經濟增長擺動,但是從目前政策來看,“房地產調控可能非但不會放松,反而可能會進一步收緊。”

??總體而言,如何權衡三方力量,如何破解新三難選擇的難題?避免外部環境繼續惡化固然關鍵,防控系統性金融風險的大方向必須毫不動搖,至于穩增長的目標,可隨環境適度調整松緊度,但是必須避免過度放松。“中國政府應該適度容忍較低的經濟增長速度。”

??至于未來,什么將成為中國經濟的長期風險?張明回答道:“國內結構性改革由于這樣那樣的原因,一直不能如期推出,導致中國經濟增長的效率不斷下降。這就意味著,為何實現一定水平的經濟增長,中國經濟不得不消耗越來越多的資源,而這種模式是注定不能持續的。在中國這樣的體制下,我們的確能夠避免顯性金融危機的爆發,然而卻無法阻止僵尸企業、僵尸銀行甚至僵尸型地方政府的出現。2018年中國經濟增速仍有可能穩定在6.5%-6.6%左右,下半年三、四季度的經濟增速可能分別在6.5%、6.3%上下。”

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